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从“适度”到“强”监管:阜兴案对PE/VC的影响(二)

 

 

 

2014年,被称作中国私募基金元年。当时,在解决了证监会与发改委关于私募基金的监管之争后,证监会正式取得了对私募基金的监管权。20148月,以《证券投资基金法》为原则,证监会发布了《私募投资基金监督管理暂行办法》,作为私募投资基金的总纲性规范。之后,中国证券投资基金业协会(以下简称“协会”)陆续发布了《私募投资基金管理人登记和基金备案办法(试行)》、《私募投资基金管理人内部控制指引》、《私募投资基金募集行为管理办法》和《私募投资基金信息披露管理办法》、《私募基金服务业管理办法》等一系列自律规则,初步形成了建立在注册制基础上,以季报、年报和重大事项报告的信息披露为核心,以加强内控和禁止公开宣传为两翼的监管体系。

 

在这种温和的监管规则的呵护下,四年多来,私募基金业蓬勃发展,截止今年8月底,私募基金管理人有2.4万家,相当于美国的10倍;管理规模12.8万亿,相当于美国的十分之一。虽取得了很大发展,但明显存在“头大尾轻”的比例失调问题:管理人数量过多,每家管理规模过小。

 

今年夏天,问题来了。从中外建基金未能全部兑付开始,私募基金的问题逐渐浮出水面,爆出私募基金欺诈客户、非法集资、设立资金池和搞宠氏骗局等顽疾,并有多家私募基金“失联”、“跑路”。尤其是非法集资这个魅影,始终挥之不去。2016年,协会负责人在答记者问中,就颇有见识地指出:有些机构和个人,“借私募基金的名义搞非法集资,从事利益输送、内幕交易、操纵市场等违法犯罪活动。”人们这才意识到,自美国引进的对私募基金进行的温和自律监管的思路,并不适合中国。因为在美国,私募基金是一种信托,受托人承担的一种信托上的信义责任;而在中国,并没有美国那么长时间的信托文化,地下钱庄倒是很有民间基础。私募基金在中国,往往与民间借贷、民间融资、P2P有一种“斩不断、理还乱”的关系。于是,很多非常集资就披上了私募股权基金的合法外衣行骗。

 

 “阜兴”案就涉及非法集资、利益输送和操纵市场问题,可见上述协会负责人的先见之明。本案最早是《财新》报道的:20188月,上海阜兴实业集团董事长朱一栋失联,阜兴系四家私募经营中断,近万名投资人,300亿元资金的大案,堪比美国的“麦式骗局”,一下子就引起了社会的广泛注意。现在本案已经由协调工作机制进行处理,由于涉及刑事案件,按照“先刑事,后民事”的原则,投资人在法院的起诉不能受理。本案涉及私募基金操纵市场、非法集资和资金池,并且夹杂着刑事问题,如何拍卖和处置私募基金财产。在私募基金中,具有典型的意义。

 

据媒体报道,早在20165月,朱一栋就授权他人购买大连电瓷股票。此后,朱一栋又找来一位专业操盘手进行操纵。在朱氏家族入主前后,大连电瓷股票暴涨。仅仅四个月时间,朱一栋就获利6亿多元,尝到了操纵市场的甜头。

 

之后,发生的故事比小说还要精彩。朱一栋找来的操盘手由于自己“干私活”,造成大连电瓷出事。2017年,大连电瓷市值腰斩。为了救市,朱一栋调来大量资金。由于动作太大,被监管部门发觉。追究资金来源,从而牵出利用私募基金进行非法集资的大案。

 

经过调查,发现朱一栋控制的阜兴系基金公司有名有暗,其中较为公开的有意隆财富、西尚投资、郁泰投资和易财行等四家。

据报道,上述公司管理的基金多达上百只,但资金去向成疑。也就是说,阜兴系基金还疑似虚构投资项目。这些基金产品表面上有具体项目,但募资去向多为阜兴系旗下企业或关联企业的项目。这些项目中很多或一开始被高调宣传,但事后早已流产,或干脆就面目模糊但由阜兴系担保。

 

为了给这些资管计划提供作为支撑的资产,阜兴系进行了颇为庞杂的业务布局。除起家的稀土贸易外,还涉及商业地产、金融、医疗、物流等。但目前看,这些布局过于繁杂,只有广度,缺乏产业深度。目前,阜兴集团变现能力较强的资产,仍然主要是上海等地的多处商业地产,以及上市公司或金融机构的股权,包括其持有的360、阳光保险、东海证券的股份和股权。

 

阜兴系还通过与地方政府合作,来为自己增信,例如,阜兴系和华闻传媒一起投资了湖北省资产管理有限公司。

本案引起了人们的很多思考,其中最重要的是:登记备案是非法集资的挡箭牌吗?回答是否定的。合法登记注册的私募基金可能构成非法集资吗?回答是肯定的。据报道,上海公安机构就是以涉嫌操纵市场和非法集资立案的。也就是说,朱一栋除涉及操纵大连电瓷股票外,还涉嫌非法集资罪。

一个经过报道的例证是,郁泰投资名下的郁泰医疗并购基金,声称用于并购亭湖医院和建湖中医院,并对医院进行升级。但院方表示,《收购意向协议》上亭湖医院的公章为假章,医院也从未签署过该协议。阜宁县政府有关领导也证实,阜兴集团方面声称投资的上述医院项目,均与阜兴集团无关。投资者认为,郁泰投资虚构了并购项目,套取了郁泰医疗并购基金所募集的资金。

另外,据媒体报道,吉林债权项目,在发起、摘牌、销售几个重要环节,都涉及虚构资产包问题。

 

阜兴案与麦道夫有相似之外。只是麦道夫是金融高手,朱一栋是初出茅庐学金融,有学艺不精之处。可以说,“麦式骗局”模式是抄袭典型的“庞氏骗局”,“朱式骗局”模式是抄袭典型的“麦氏骗局”,并无新鲜之处,即用高额回报引诱投资者,同时用后来的投资者资金偿付前期投资者。“庞氏骗局”这种模式,一般只能维持两三年,而麦道夫竟然运用简单的骗局长达20年、数额高达500亿美元,欺骗了一大批具有丰富专业经验的投资者。朱氏骗局持续的时间也不短,也欺骗了众多的机构投资者。

 

无论是“麦式骗局”还是“朱氏骗局”,都反映了私募基金监管的脆弱性。这类骗局的包装复杂,很难一眼识破。很重要的一个原因,就是这些私募基金,都在银行或大型证券公司托管。

 

据报道,2017 年阜兴集团资产管理总额超过 350 亿元。中国基金业协会备案信息显示,意隆财富名下私募基金产品有 21 只,郁泰投资名下私募基金产品 74 只,西尚公司名下私募基金产品 57 只。上述合计 152 只私募基金都进行了备案,且都有银行作为基金托管方,资金安全应有保障。但问题在于,多只基金已经出现了虚构投资项目的端倪,基金很有可能流入了阜兴系公司甚至朱一栋个人账下。在此过程中,托管银行究竟应该承担多大的托管责任?由于涉及到托管银行,此案还引发了中国基金业协会和中国银行业协会关于托管人责任的争论。

 

713日,中基协发出公告:在私募基金管理人无法正常履行职责的情况下,托管银行要按照《证券投资基金法》和基金合同的约定,切实履行共同受托职责,通过召集基金份额持有人会议和保全基金财产等措施,尽最大可能维护投资者权益。但中银协对此并不认同,他们认为:《证券投资基金法》仅适用于证券投资基金,而阜兴系发行是的私募股权投资基金。另外,由于托管行不是共同受托人,不保全基金财产等法定职责和义务。

 

那么《证券投资基金法》是否适用于股权投资基金呢?回答是否定的,因为《证券投资基金法》制订于2003年,当时还没有明确由证监会监管股权私募基金。《证券投资基金法》从其名字看也只适用于证券投资基金。

 

20148月证监会发布的《私募投资基金管理暂行办法》,明确规定其适用于股权私募投资基金。更重要的是,通常情况下,股权投资基金投资人、基金管理人和托管人签订的《基金合同》,一般都是按照证券投资基金来的。上面一般都约定,托管人为受托人,承担信托义务。

 

信托关系是私募基金赖以存在发展的基础法律关系,私募基金管理人和托管人就履行诚实信用、专业勤勉的受托人义务,即所谓“受人之托,代人理财”。从法律原理上看,基金本身是一个信托,管理人和托管人为共同受托人,前者负责基金投资和运作,后者负责安全保管,这是信托关系应有之义。本身统一的基金交易结构,应该适用同一的法律关系,而不能因为投资标的、募集方式而割裂发。即使法律没有明确规定,一般情况下,也是有约定的。所以,托管人对于基金,是共同受托人的责任,相当于监事会之于董事会,其对于管理人,有监督的义务。

 

值得注意的,证券、股权和创业投资基金,都有专门法律规定,证券投资由《证券投资基金法》规范,私募股权投资由《私募股权投资管理暂行办法》规范,创投基金由《创业投资企业管理暂行办法》规范。而以债权和受益权为投资标的的私募基金,尤其是以非标债权为投资标的的私募基金,由于国务院起草的《私募投资基金管理暂行条例》还没有发布,并没有专门的法规规范。这类私募基金,由于涉及信托等通道业务,跨金融领域。实际中,诸多非标债权资产的投资,属于影子银行业务,大多不符合金融监管机构对于债权类业务的监管要求,也容易因其固定收益的业务模式,形成募资端“保底保息”的安排,从而形成非法集资。因此,这类私募基金一般情况下无效的。

 

私募基金行业经过四年的发展,泥沙俱下、鱼龙混杂,已经到了需要整顿的时候。相应地,证监会的监管理念,也从适度监管理念,走向强监管。今年以来,监管政策频出,一方面对私募行业发展中的乱象进行整顿,另一方面,对基金登记、备案等多个环节出台详细的规则,引导私募行业走上规范发展之路。

强监管表现在以下方面:一是登记变难,基金管理和基金产品的登记和备案也受到严格的审查,实际上是从注册制变成了审查制。按照协会洪磊会长2017124日在私募基金投资峰会上的发言,协会的登记备案工作经历了三个阶段,2014年《私募投资基金管理人登记和基金备案办法(试行)》发布后的实行,是初始探索期; 2016年,发布《关于进一步规范私募基金管理人登记若干事项的公告》(以下称“二五”公告),从取消私募基金管理人登记证明(避免有些私募基金以此行骗)、加强信息报送、法律意见书、高管人员资质要求。尤其引进法律意见书制度,让律师对私募基金的登记和备案进行“连坐”,解决了基金业协会人手不够的问题,说明协会从登记备案源头开始,全面进行规范;第三个阶段,在增加登记备案透明度方面进行了努力,2018127日,协会发布了新版《私募基金管理人登记须知》,采用现在通行的“穿透性”监管模式,打击了股权代持、股权架构不稳定等登记中常见的不合规问题。

二是防止对客户进行诱导性、欺诈性的宣传,包括基金名称的选用。20181120日,协会发布《私募投资基金命名指引》,明令禁止了在基金命名上虚假记载和误导性陈述,且在产品的类别、形式等方面给予了正确规范。

三是是处罚增大,据不完全统计,年内有近百家私募被通报,开出的9份罚单合计处罚超过1.5亿元。因此,2018年成为私募基金名符其实的“监管年”。

这种监管是必要的,可以从2.4万家私募基金里,大浪淘沙,淘汰劣质基金,选出优秀的基金。

总之,私募基金行业的强监管是一种趋势和方向,将促进私募行业向合规性、专业性方向发展。不但不会遏制私募基金行业发展的活力,反而会在夯实制度和法律基础后,迎来行业更加持续和稳定的发展。

  



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