电影《大而不倒》里有一个场景：纽约联储主席盖特纳向各大银行CEO分发小纸片，上面写着分派给每家银行的资金数额。有些银行很是不服：“我们是私营银行，不缺流动性，凭什么指派给我们？”坐镇的财长保尔森冷冷地回道：“如果整个金融系统都崩溃了，你们焉能自保？这是你们的麻烦，由我来帮助你们解决。”

中国目前遇到的问题与之有几分相似。去年，审计署对地方债务进行审计，之后公布地方政府债务达10.8万亿元，政府决定将其中一些透明化。经全国人大决定，今年发行1万亿地方债券，用以置换以前地方政府所欠的债务。这样做，是将地方政府的高息短期贷款，置换为低息长期债券。对银行来说，以前隐性担保的高收益的地方债务，被置换成显性担保的债券，资产安全性得到了保证，降低了不良贷款率。

今年有2.8万亿地方债务到期。在1万亿置换额度内，每个省份分得一定份额。其中江苏分得648亿，并由其打头阵。但当其4月23日地方债券发行“首秀”时，遇到了各大银行的冷淡。银行为什么对地方债券冷淡呢？有两个原因：一是地方政府和银行没有在价格问题上谈拢，以前城投债的利率8%，并且有国家信用做隐形担保，而地方债券提供的利率只有4%-5%；二是地方政府债不能质押和回购，导致其流动性差。

在遇到各大银行由于其自私自利不服从大局时，当时保尔森展现出铁腕。他说：“我今天带着一个小本，我将会把在座的表现记录下来。”在此之前，保尔森已经让雷曼兄弟破产了，很重要的原因是在救助另一个金融机构时，雷曼兄弟带头唱反调。

当然，我们的监管机构不能采用这种恐吓的做法，尽管摊派的做法与美国相似，主管金融干部任免的银监会发文也比较有威慑力，但主要还是要给银行甜头。5月12日，财政部、央行、银监会联合发布的《关于2015年采用定向承销方式发行地方政府债券有关事项的通知》要求，采用定向承销方式发行地方债，并将地方债纳入央行抵押品范围。

采用定向发行意味着，如果债务到期了地方政府没钱还，可发行地方债券还。这些地方债券由省级政府发行，信用比原来地县级政府所借债务还高，总额由人大批准，意味着国家信用。为解决这些债券的流动性问题，《通知》进一步规定，地方债可以采用质押，既可以抵押给央行，获得资金，又可参加证券交易所的回购，将其抵押给同业获得资金。由于信用和流动性增强了，那银行就得让一下利息了，从原来的8%降到4%-5%。

为使地方债发出去，像盖特纳给各大银行CEO分发写着分派给每家银行资金数额的纸条一样，财政部采用的是“行政摊派”。《通知》规定，定向发行承销团由存量债务中定向债务对应债权人组成，最低申购额为发行额中该债权人对应债务所占比例，最高申购额为定向置换债务中该承销团成员尚未解除的债权总额。这意味着这批地方债肯定发得出去。

《通知》还规定了将发行的地方债券利率区间的上下限。下限不得低于相同待偿期记账式国债收益率平均值，上限不得高于相同待偿期记账式国债收益率平均值上浮30%。之所以规定下限，是因为有的省份还真出现过比国债利率还低的现象，地方信用比国家信用还高，不太合理；规定上限，是害怕有些地方政府由于认为最终地方债不由其“埋单”，为解决眼前的燃眉之急，无限制地对银行让步。

《通知》把地方债纳入中央国库和地方国库现金管理的抵押品范围，纳入央行的抵押品范围，纳入商业银行质押贷款的抵押品范围，并按规定在交易场所开展回购交易，这都是增加地方债流动性的有力举措。尤其是纳入央行的抵押品范围，是种强烈的增信，意味着央行最终“兜底”，会成为地方债务的最后接盘者。银行则可以地方债券作为抵押品，从央行取得廉价的再贷款。

不过，这同时也引发了另一场争议，即央行会否向市场注入基础货币。央行副行长潘功胜15日在国务院政策吹风会上表示，将地方债纳入到部分货币政策操作工具的抵押品和质押品的范围，只是意味着地方政府债与国债、政策性金融债等金融产品一样，获得了抵押品的一种资格，但是它不意味着中央银行将因此开展相对应特定额度的流动性投放。

这意味着，地方债具有抵押能力，只是取得一种资格。商业银行可以向央行申请再贷款，但是具体投放规模是多少、利率是多少，由央行出于对流动性缺口的考虑来决定。当然，这也意味着另外两种可能。以地方债券置换债务后，可以以债券或者其他收益权等金融资产为基础资产打包分割，以信托或其他载体的形式卖给投资者，进行再一轮融资。另外，银行可以利用地方债券在回购市场从同业拆入资金。

5月18日，江苏重新开始发行522亿元地方债券。既然最后的障碍被清除了，相信置换程序会进入快车道。政府计划在今年8月底前完成银行贷款置换地方债券的计划。目前地方正非常积极地组织承销团和评级机构。可以预见，之后的地方债发行会明显加速。

无疑，此次定向承销属于试点性质。在总结经验教训基础上，财政部很快将下发第二批地方债置换额度。而这一切，需要银行以大局为重配合，因为当时高利息和地方软约束，是在并不规范的情况下进行的，将其正规化，既可降低金融系统性风险，也有利于银行本身消除不良贷款。

本文发布于 2015-05-19 《南方都市报》