2008年债务危机以来，外汇市场成了不叫的狗。欧元没有崩盘；尽管采用量化宽松，美元也没有崩盘；人民币没有成为世界储备货币的新选择。尽管在2008年晚期和2009年早期市场崩溃时，美元稍微有些贬值，其交易加权指数仍在雷曼兄弟倒闭时的2%区间徘徊(见表)。

外汇“大鳄”感到无从下手。通常情况下，他们集中于收益率差异，购买有最高利率的货币，但是现在国家之间的收益率比较低而且很少有差别；有时他们看经济增长预测，但现在经济增长无一例外地停滞；有时他们看经常项目下的逆差，但现在美国的赤字在缩小，日本的盈余已经完全消失；欧元区最大的不平衡在其内部，而非外部。

政策同样抑制了波动。欧元之所以没有出现熊市，是因为欧洲央行在德拉吉的领导下，表现得比它的批评者所说的更有灵活性。同时，事实证明德国政府愿意做得足够多，以保全欧元区。那些预测美元由于美联储的试验即将灭亡的人，忘记了其他国家的中央银行同样将利率降至零，以及扩张它们的资产负债表。那些购买日元和瑞士克朗以寻求安全港的人，由于中央银行干预以降低上述货币的升值，同样感到失望。

就长期趋势而言，发达国家的货币贬值，而新兴市场国家升值。经济学家认为这种趋势是“正确“的，即使一些政治家对此嘀嘀咕咕，认为是“货币战争”。

但是去年这种趋势发生了翻转。2014年开始，货币市场再一次波动。注意力集中到几种新兴市场国家的货币，它们突然下滑，原因是上述新兴市场国家缓慢的经济增长和差劲的经济管理。另外一个原因是，美联储决定开始减少(“逐步退出”)其债券购买。里拉、比索、兰特和雷里尔变便宜的必然结果，是更贵的美元。有一种推断认为，美国投资者正将美元调转回国，之前，在很长时间内他们在国外寻求较高的回报。数据供应商EPFR Globa提供的数字表明，在2013年，投资者开始从新兴市场国家的股票基金退出，而购买发达国家的股票基金。

到现在为止，美元还远没有达到其在本世纪初对欧元（2001）和对日元（2002）的最高值。但是，根据花旗银行对外汇流动的监测，长期投资者正从美元的卖方变成美元的买方，所以美元会继续升值。日本当局看起来很愿意让日元变弱。同时，欧元区正以危险的方式走向通货紧缩，这可能会使欧洲央行在今年的晚些时候，进行进一步的货币宽松操作。

同时，一些深受市场喜爱的货币丧失了吸引力。在过去的五年，澳元和加元以高于美元均值进行交易时，有过辉煌。但在最近几个月，这二种货币的价值都在大幅度下降，主要原因可能在于变弱的商品价格—— 变弱的商品价格使得美国投资者重新发现返回美国的乐趣。

美国最近比较长时间的强势，在上世纪90年代晚期。当时，对于互联网提升经济增长的潜力，普遍存在乐观情绪。现在，同样的乐观情绪也存在，不过这回是页岩油和页岩气的潜力，普遍认为它们会降低美国的能源成本，并且进一步促进制造业的发展。

强势美元也会带来负面影响。上世纪90年代晚期，几个新兴经济体致力于维持“盯住美元”制度，导致了1997 年和1998年的经济危机。另外一个不利之处是，美国大公司的处境更加困难，因为强势美元会使得美国公司的出口丧失竞争力，并在按季将海外收益换回美元调回时，降低其价值。就进口较多商品的国家而言，将会支付更多，因为商品都是以美元定价的。

但不全是坏消息。如果美元开始变“牛”，美国政府就不难找到其债券的买家。在去年五月，当美联储就“逐步退出”深思自问的时候，美国国债收益率猛烈上扬；而2014年至今 ，10年期国债的收益率下降了一个百分点的三分之一。

译自：《经济学人》 2014年2月1日