金融危机以来，欧洲央行（ECB）艰难地开始了孤独的旅程，折射出其非国家货币当局的独特地位。在其他央行如美联储采用了量化宽松——通过发行货币购买政府债券——以刺激经济时，ECB主要工具是低利率和向银行注入无限制的流动性（更长期间和降低担保要求）。但是，随着美联储在2014年退出资产购买计划，现在是ECB采用非常规货币政策的时候了。
在行长德拉吉的领导下，ECB迈出了大胆的几步。二年前，为了避免资金危机，它向欧洲的银行提供了一万亿欧元（1.3亿美元）的廉价三年期浮动利率贷款。2012年9月，为了反击市场对欧元会崩溃的恐惧，ECB承诺：在需要时，向被市场所困的国家购买无限量的政府债券。但是，现在的问题是，欧元区担心通货紧缩正在来临——许多欧元区国家深陷债务，而按实值计算，通货紧缩会加重这些国家的负担。
在过去的一年里，通货膨胀从2.2% 下降至0.9%，远低于ECB“低于但接近2%”的目标。去年秋天，通货膨胀在毫无预期地快速下滑，迫使ECB在11月将其主要借款利率从0.5% 降至0.25%，创下新低。同时，ECB将向银行提供无限期短期资金的承诺延至2015年中期。ECB重申了其七月实施的前瞻性指引（欧盟版）：在此延伸的期间内，利率将维持在现有水平，或者更低。
去年12月，德拉吉指出，宽松的货币足以控制通货紧缩。同时，他坦承，通货膨胀在一段时间内将较低。根据ECB预测，通货膨胀将从2013年的平均1.4%下降至2014年的仅为1.1%。2015年，会温和地升至1.3%。非常弱，这意味着如果通货膨胀真的进一步下降（上述预测认为会今年会低至0.6%），ECB将不得不采取行动。
首先可能采取的行动是：进一步微调借款利率，将其降至 0.1%。此外，ECB还有三个主要选择：加强前瞻性指引；实行负利率；进行量化宽松。
由于欧盟理事会已经宣布的政策是前瞻性指引，所以加强前瞻性指引是应有之义。其他的央行实行的是强有力的指引：美联储和英格兰银行曾承诺，在失业率下降前，不会将利率提高到确定的门槛（即使失业率下降，也不认为会自动引发利率的提高）。正如花旗银行的Willem Buiter指出的：如果ECB必须以固定的利率（如果再降，不是 0.25%, 就是 0.1%）进行另外一个长期流动性操作，其会采用加强版。这无疑会加强ECB前瞻性指引的可信度，有助于将预期的利率保持在较低的水平。如美联储在2014年1月退出资产购买推高全球利率，则此政策较易实施。
实行负利率是一种更激进的措施，但符合前瞻性指引的当今版本，这将适用于ECB的所有政策性贷款利率。ECB可能会对保存其处的存款隔夜利率调为负，该利率自2012年7月即为零。负利率实行，将造成事实上向那些将保存在ECB的剩余资金收费。在欧元区曾经史无前例地实行过一次负利率，2012年7月，丹麦在ECB为零利率情况下，实行了负利率，以阻止外国资金的进入，因为这些资金会使克朗面临升值压力，并且危及克朗钉住欧元。
ECB实行负利率的情形远比丹麦央广泛。由于欧元区的分裂，存款利率主要会影响欧洲北部的债权国家，因为其能进入货币市场。如果存款利率变负，这将放松货币市场利率，因为货币市场为这些利率提供场所。负利率将刺激北欧国家的活动，并可能减轻对欧元升值的压力——对于出口企业来说，欧元强得让人不舒服。如果通过推动北欧国家的银行向南欧国家的银行提供资金（南欧国家的银行现依靠中央银行资金），恢复欧元区银行间市场，这将是极大的一个利好。
但是，如果北欧国家的银行以南欧国家的银行风险太大为理由，继续排斥南欧国家的银行，这个利好就会变得虚无飘渺。在此情况下，实行负利率可能会发生事与愿违的结果：银行可能通过提高借款利率来弥补对其利润空间的侵蚀——而这将严重地偏离此种货币操作的目的。
对于负利率的的上述担心，使得ECB考虑第三种选择——量化宽松。通过降低长期利率和增加货币供给（通常，这很少会发生），将有助于抵御通货紧缩。而且，这也是英国、日本的中央银行和美联储采用过的策略。 如果ECB采用此策略，它就会在二级市场购买反映18个欧元区国家经济权重的一揽子债券（此种情形下，30%会是德国债券。）
在可行的选择里，量化宽松是最能直接地解决通货紧缩问题的一个。但是，它很难被采用，因为德国的央行——德意志联邦银行反对债券购买，理由是这种作法模混淆了货币政策和财政政策，尤其在在一个没有象美国那样有联邦政府债券的货币联盟里。去年12月，ECB执行理事会成员Yves Mersch说，购买一揽子政府债券将会引发“强烈的经济、法律和政治震动。”
ECB不想惹任何麻烦. 它迫切地希望以谈话和威胁方式影响市场预期，而不是真正的行动。但是，如通货膨胀再下降，它就不得不出手。在此情形下，2014将成为ECB不平常的一年。
译自： 《经济学人》 2014年1月4日
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