按： 就盈利构成而言，在当今美国，券商前十名占到盈利的九成，而我国仅为一半。中国券商的进一步并购有很大空间。

   国内现有的110多家证券公司，规模过100亿的只有47家，经过这一轮并购整合后，能够存在的券商大概只有一半，即50多家能够提供综合服务的券商，形成券商行业新格局。因此，可以想见在今后5年内，券商之间的并购会呈现“井喷式”发展。

    美国证券业正是这样一路走过来的。1985年至1990年间的美国证券业发生了翻天覆地的变化，引擎就是并购。证券公司收购的金融企业，市值为1522亿美元，而其中券商之间的并购达75.1%。在频繁并购下，美国证券行业完成了资源优化组合，出现了以高盛为代表的一大批全能型券商。

    美国证券业并购潮之所以发生，有两方面原因：一是以经纪业务为代表的传统商业模式走到尽头，需要创新；二是金融监管的放松。而这两点，我国当今的证券业都具备。

    最近两个月来，国内券商并购潮已显现出迹象。先是方正证券拟并购民族证券，随后是两家上市券商的并购消息：中投公司整合申银万国和宏源证券，有传闻称长江证券拟并购广州证券，尽管后者还有待求证，证监会称尚未收到材料，广州证券亦有否认。

    特别是10月30日宏源和申银万国合并的消息，如同在平静的湖面投下一块巨石，引发轰动，因为如合并完成，一个比肩中信证券的券商“巨无霸”就会诞生— 无论在规模、营业收入还是净利润方面，新申银万国都将昂首阔步地进入证券业最前列。

    这二家券商联姻，业务上可以实现互补：申银万国是老牌券商，传统经纪业务强、网点多、客户基础厚，研究实力也是国内一流，但其在投行和创新业务上一直鲜有进展，股权公开挂牌出售后，由于长期没有买主而不得不下架，但无论怎样“瘦死的骆驼比马大”；而宏源在固定收益和创新业务方面近年来声名鹊起，为同业所侧目，但在此前的债市核查风波中身陷危机，风雨飘摇。就地域而言，申银万国主要业务在长三角地区，而宏源是一家来自新疆的券商，业务主要在北方。一南一北，地域优势能融合发挥。

    与惯常的并购不同，此次并购酝酿时间并不长，所以业内才有些“意料”。据报道，并购是中投公司直接操刀，而中投是申银万国和宏源共同的控股股东汇金公司的母公司。动机很简单：一方面，申银万国因“一参一控”无法达标，而IPO又停了一年多，原来制订的上市目标遥遥无期，不能再等下去，借壳是当然的选择；另一方面，宏源在债券核查风暴中多名高管被带走，公司人心不稳，需要迅速安定。无怪乎一名宏源证券员工在微博上调侃：“出个差回来，老总没了；再出个差回来，公司没了。以前都是帮别人做借壳，这次自己被借了壳。”

    迄今为止，两家公司的并购方式还未公布。按照借壳的通常做法，应是采用定向增发的方法，即宏源向申银万国定向增发股票，使得申银万国将资产装入上市公司，从而成为上市公司的控股股东。由于深陷债市核查风暴，宏源证券的声誉已经受到影响，所以乘机可将其名称去除。

    历史总是在不断地重复—申银证券的两次并购，与中国债券市场的两次标志性事件都紧密相关。

    1995年，有“证券教父”之称的万国证券总裁管金生在国债期货市场上与中经开进行了生死肉搏，甚至不惜操纵市场，发生了震惊中外的“国债327事件”。这种情形，只有在上世纪六十年代的华尔街或好莱坞大戏上看到。1996年9月，在行政主导下，有很强官方背景的上海申银证券公司并购了肇事的万国证券，并改名为申银万国。

    “国债327事件”引发的另一个后果是：为了防范利用银行资金“做空”再次发生，所有银行奉命撤离交易所市场，组建银行间债券市场。经过此后十几年的扩容壮大，银行间债券市场现在已经占债券市场容量逾9成。

    2013年4月，债券核查令银行间债券市场多年狂飙突进遗留的问题终于爆发，在固定收益市场做得风生水起、赚得盆满钵满的宏源不免深涉其中，以致多名高管被带走，即“领导没了”。

    当然，申银万国并购宏源，以及诸多已经或即将发生的券商并购，有深刻的行业内在原因，包括监管方面的态度、券商新业务的发展、电子化的冲击，以及券商发展模式的转变等。

    首先看监管方面。中国券商之间的竞争现在已经处于白热化，使得有些券商为了追求高额利润铤而走险，置风控于不顾。这在光大证券“乌龙指”事件、万福生科上市造假事件、债券监管风暴中得到了充分体现。出于风险控制方面的考虑，证监会曾经表示，中国只要有30家券商就够了。如果通过并购形成业内的“大户”，可以一定程度上防止因风控不足而导致恶性事故频频发生。

    而证监会要求券商进行整合的利器，就是平常所说的“一参一控”，即同一股东只能同时控股一家券商、参股一家券商。“汇金系、中信系、招商系、平安系、光大系”旗下有多家券商，为达到此要求，会进行多轮并购。其中就汇金系而言，其涉及的证券公司最多——— 汇金公司控股4家证券公司，参股3家证券公司，远远超出了“一参一控”的监管要求，而将申银万国与宏源整合，离监管要求就近了一步。

    同时，证监会在牌照和网点等方面放松了管制。一家证券公司拥有的网点不受地域和数量的限制，这在以前是不可想象的；而牌照的放开意味着一家证券公司可能拥有全牌照，就可以为客户提供全面的金融产品和金融服务，从而降低交易成本，在竞争中处于有利地位。所以，证券公司自身亦有动力去通过并购获得新网点和牌照。

    其次，是券商业务模式的转变。过去20年中，中国券商从无到有地发展起来，但基本从事相同的业务，依靠牌照垄断挣钱，“靠天吃饭”。大多数证券公司从事传统的经纪业务，商业模式是“设网点、做交易、收佣金”。2008年以来，我国对于证券业的监管逐步放松，包括经纪佣金的自由化改革，这导致竞争激烈和白热化。券商通过传统的经纪业务已经无法实现赢利，而融资融券、质押式回购、新三板做市等新业务此起彼伏，得到了充分发展。新业务的开展，要求证券公司具有更大的规模和风控能力，才能取得相应的牌照，从而找到新的盈利突破口。

    更重要的是，由于券商逐渐上市，从以经纪业务为代表的传统业务，走向以资本中介业务为代表的“重资本”业务，实现了商业模式的重大转变，如果没有股票市场这个融资平台，很多业务就无法开展。所以能够上市的券商尽量谋求上市；而不能上市的中小券商，逃脱不了被上市券商兼并的命运。

    再次，是电子化对证券业的冲击。随着电子化带来的非现场开户等变化，决定券商实力的是互联网金融的实现程度，网点的多少不再具有实质性意义。在此背景下，券商需要做大规模，实现对互联网金融的投资。

    最后，是规模带来的效益和议价能力促进券商并购。证券行业整合出现多个“巨无霸”式券商，不仅可降低风险、改进业务模式，提高行业集中度，更重要的是，可以提高证券议价能力，从而提高盈利水平，因为大券商相对中小券商而言，对客户有更高的谈判地位，可以避免中小券商为了生存盲目降价竞争而导致全行业亏损的情况。

    据推算，现有的110多家证券公司，规模过100亿的只有47家，经过这一轮并购整合后，能够存在的券商大概只有一半，即50多家能够提供综合服务的券商，形成券商行业新格局。

    因此，可以想见的是，在今后5年内，券商之间的并购会呈现“井喷式”发展。美国证券业，正是这样一路走过来的。

    1985年至1990年间的美国证券业发生了翻天覆地的变化，其引擎就是并购。证券公司收购的金融企业，市值为1522亿美元，而其中券商之间的并购达到75.1%。在频繁的并购下，美国证券行业完成了资源的优化组合，出现了以高盛为代表的一大批全能型券商。

    美国证券业并购潮之所以发生，有两方面原因：一是以经纪业务为代表的传统商业模式走到尽头，需要创新；二是金融监管的放松。而这两点，我国当今的证券业都具备，所以并购潮是证券公司下一步发展的必然之道。

    就盈利构成而言，在当今美国，券商前十名占到盈利的九成，而我国仅为一半。所以中国券商的进一步并购有很大的空间。

    再具体到申银万国和宏源的合并，无疑是传统经纪业务和新兴资本业务的一种对接。当然，对接的好坏，得看并购完成之后的整合。但无可否认，宏源的固定收益团队是一个优秀的团队，而今高管大部分被免职，为申银进行整合提供了良好的契机。而对申银来说，由于其之前的官方背景，过于保守，借助此次合并，可以完成商业模式的进一步转型。而这一切，是以资本市场为保证的，新的申银万国很快就可在股票市场融资。

    至于并购形式，有通过同一股东进行整合、平等主体之间的并购和证券公司购买金融资产。宏源和申银万国的合并，就是典型的通过同一控股股东进行整合。而平等主体之间的并购，典型案例为方正证券拟以发行新股方式吸收并购民族证券，这是民营证券公司之间的平等并购。此外，据报道，国元证券、长江证券、西南证券等上市券商在最新增发融资公告中均明确表示，将“择机收购证券类相关资产”，这就是另外一种并购形式，即收买各种金融类资产，如期货公司等。

    当然，国内券商并购遇到的阻力也不可忽视。有两个因素必须考虑：首先，在成本方面，经历2007年的牛市后，虽然在2008年有所回落，目前多数券商的估值相对而言还比较高，这提高了并购的成本。因此，要进行并购，还要寻找合适的时机，这无疑需要时间。

    其次，地方政府的影响不可小觑。国内的中小券商大多由地方政府控股，而后者往往将证券类牌照视为非常重要的资源，如果证券公司是上市公司，这种资源的含金度就更高了。更重要的是，这些证券公司通常还是纳税大户。所以，要地方政府出让其拥有的证券公司，还得费一番周折。以宏源为例，这是在新疆注册的唯一一家证券公司，也是上市公司。同时宏源也是纳税大户，据报道，截至今年第三季度，共纳税5.62亿元。如合并后，注册地就迁往上海，不再在新疆纳税。让地方政府吐出嘴里的这块“肥肉”，估计还有一番说服过程，甚至会做一些安排。

    但无论如何，券商并购潮的大幕已经拉开，汹涌的潮头会滚滚而来。精彩的大戏还在后面，我们拭目以待。