央行日前全面叫停“首付贷”，央行行长周小川、副行长潘功胜均表态要严肃查处首付贷。这让笔者不禁想到最近获得奥斯卡最佳改编奖、反思美国2007年金融危机的电影《大空头》。美国那次金融危机，就是因为发放次贷引起，所谓次贷，是指向没有购房能力的人群发放的贷款。而首付贷，也可以认为是向没有首期支付能力的人群发放的贷款，与美国的次贷有相似之处。这也是央行为何这么重视首付贷整顿的原因。

　　在任何一个国家，房地产都是重要的产业。在中国更是重中之重，一直是作为支柱行业存在的。即使现在有些式微，也能占到固定资产投资的20%左右。中国的高科技行业在蓬勃发展的过程中，但形成支柱行业还需要一个过程。在经济下行背景下，钢铁水泥等房地产下游行业产能过剩，尤其需要房地产拉动，因此房地产的去库存，无疑是一步大棋。

　　但在房地产去库存的过程中，出现了冰火二重天的情况：一二线城市房价快速上涨，而大多数三四线城市房价，尽管有一二线城市的拉动有些上涨，但势头明显不够。

　　一二线城市的房价上涨，到底是有经济基本面支撑的，还是只是“虚火”，由金融杠杆拉动的？

　　近期一二线城市的房价疯涨，明显是第二种情况。主要原因有二：一是央行宽松的货币政策，在过去的18个月内，央行持续降息、降准，提供了充足的流动性。二是这些充足的流动性，通过互联网金融平台，以“场外配资”的形式，先是注入股市，在股市异常波动后，又进入房地产市场。

　　通过互联网金融平台“加杠杆”，使得没有稳定收入的人群可以购房，投机者也可以在不用自有资金的情况下“炒房”，大家都在赌一二线城市的房价不会下降。如不干涉，可能会逐渐演化成一场全民赌博。一旦房地产价格走势逆转，很可能发生系统性金融风险。具体而言，如果以20%的首付计算，购房杠杆为5。再通过首付贷贷一半的首付，那么购房的杠杆将放大为10。而一旦楼价下降，购房人发生违约的概率会被极度放大，从而造成金融机构不良贷款的增加。到一定程度，则会引发系统性金融风险。

　　中国的互联网金融企业，就像一个被宠坏的孩子。值得注意的是，近来中国大的金融问题背后，总有互联网金融平台的影子。从E租宝非法集资，到去年股市的场外配资。去年股市“疯牛”的主要原因，就是互联网金融企业通过证券公司加杠杆，而证监会和银监会由于监管空白，没有很好地估算出场外配资的规模。现在同样的故事又上演了。互联网金融企业通过房地产中介机构，非法对购房人提供融资。从投资人的角度而言，如果其去年炒股，今年炒房，那么去年在股市为其提供融资的互联网金融企业，如今在房地产市场仍旧为其提供融资。

　　而这次，互联网金融企业闯的祸可能更大。投入股市的基本是闲钱，而投入房市的，可能是满足刚性居住需求的。此外，房地产中介的金融风险防范意识，更不如证券公司，发生金融风险的可能性更大。从体量上看，股市在5000点时，总市值为60万亿元，接近居民的存款，由于其中有50%左右是国有股或法人股，与个人投资者直接相关的市值只有20多万亿。与此相对，就个人投资者而言，楼市的总市值至少在200万亿元以上，是股市的10倍。

　　有数据显示，约三分之一购房者是通过房屋中介（借助互联网金融平台）进行购房。据报道，单就中介行业而言，通过“场外配资”实现购房成交额或早已超过1万亿元：链家约有2100亿元使用了杠杆成交，房天下大约2000亿元，我爱我家大约也有800亿元。在银行按揭贷款的基础上，再加上首付贷的杠杆，双重杠杆叠加，会进一步加大金融风险。

　　问题更大的是，由融资平台提供的首付贷，期限有长有短。其中，不少互联网金融机构有资金池，这样就出现期限错配。按照电影《大空头》里的比喻，就是将所有要坏的海鲜炖在一起，卖出比单独出售的好的海鲜还要高的价格。如果是短期的首付贷产品，风险还相对可控；如果期限较长，遇上房价下跌周期，必然出现断供，从而引发整个资金池的风险。

　　还应注意的是，融资平台本身并没有资金。这些贷款必须通过打包的方式出售出去。在美国，比较标准化的形式是资产证券化。而在中国当下，往往通过互联网金融的形式出售给广大投资人。深圳地产市场上，就出现了众筹、P2P等金融创新。在拼房网一类的房产众筹平台，投资者最低只需投资1000元，即可分享房价上涨的收益。也就是说，融资平台以一种中国式的证券化方式，将房地产下跌的风险转嫁给了普通投资人，向整个社会传递。

　　有市场人士甚至将首付贷的危害与美国次贷相比。简而言之，造成美国2007年次贷危机的原因有两个：一是将贷款发放给不具备还款能力的个人，即次贷；二是将次贷打包，开发出金融衍生品，出售给普通投资人。

　目前首付贷的情形是低利率、低首付，通过高杠杆炒房极容易催生楼市泡沫，导致房价上涨，互联网金融机构将贷款资产打包出售，与美国2007年次贷危机的线路是相同的。只是中国式的次贷——— 首付贷还处在起步阶段，规模没有这么大。就深圳为例，目前，利用首付贷达成的交易，占去年深圳房地产总成交金额不到3%。这个比例，尚不足以对金融系统产生大的杀伤力。但是，中国的实施主体和金融工具更危险。从金融工具上看，美国多采用资产证券化形式，由大银行操作；而中国采用资金池形式，由不懂风险控制的互联网金融机构操作。所以说，中国的首付贷，蕴含的潜在风险不小。

　　好在以央行为代表的监管层意识到了这个问题，正在大力查处首付贷。在房地产去库存是今年主要任务之一的大背景下，加强对互联网金融平台的监管，加强大金融监管（由央行实施统一监管），加强对中介机构非法从事金融业务的打击力度，以及加强房地产在去库存过程中对金融杠杆的监管。 

　　本文发表于 2016年03月18日 《 南方都市报》