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地方债:钱往哪儿投?

即将开张的Ensen老人之家,对其自身定位是很清楚的。麻将桌在娱乐室骄傲地摆放着。在室外,留有特定的空地,早上用来打太极,晚上用来跳老年人喜欢的广场舞。玻璃橱柜里展示的相片,描绘了未来居住者的形象:青年时代穿红卫兵的制服,在中国改革开放繁荣发展的多年后,这些老人儿孙满堂。

 

中国的养老院,少有 Ensen这样血统纯正的。Ensen是全球最大的计算机生产商联想控股的子公司。这家养老院位于距离上海西仅4.7英里的常州,是一个试点项目。其目的想弄清楚,当民营投资者提供公共服务时,能达到什么样的水准。作为使用一块政府补贴的土地的对价,Ensen建造了一家医院和一家社区中心,然后都移交给当地政府。政策制订者希望:这种政府和社会合作(PPP)模式,在不增加现有地方政府债务的情况下,能很快让项目产生经济效益和社会效益。

 

如果这种看法是正确的话,这家养老院面临以下挑战:不仅为在中国进行PPP交易探索模式,从更广阔的角度说,是弥补困难的地方财政。Ensen的管理层认为:他们已经进行了很好的安排。中国的人口日益进入老龄化问,对于养老的需求也增加了。许多公司想进入这一领域,但取得运营许可是比较困难的事情。通过与合作,Ensen认为这个问题会迎刃而解。

 

但在第一年,为了取得各种方式的许可,公司向地方政府提交了38份报告。之后,在养老院开门之前,为了了缓解地方财政困难,市政府要求其提前交税。Ensen希望养老院的投资回报率为7%。现在,一名高管抱怨道:3%就不错了。他接着说,将来公司会再做这样的大项目了。

 

正是这种痛苦的经历,使得中国各地的投资人想到和政府合作,就畏缩不前。地方政府现有1000多个PPP项目,准备向民营企业募集大约2万亿资金,用于公路、医院、电厂等基础设施建设。而实际运作的情况是,民营企业参与投资的项目不足五分之一。潜在的投资者有很多担心,如项目的法律地位不清晰、收益欠缺的财务预测和政府可能的干涉。为了堵这个窟窿,有的省市甚至建立了自己的特定资金,用于PPP项目。按照华泰君安的林采宜的说法:这不符合PPP的本义,PPP的本义是“政府和社会资金合作”,如这样,就变成了“政府和政府合作”。

 

像现在这样,对PPP项目进行推动,是改变地方政府财务状况的一个重要举措。中国的公共债务,从2008年全球危机后开始增长。当时,政府推出了一项巨大的增长刺激计划。当时中央政府坚持自己严守财政纪律的形象,很多资金并没有由中央政府承担,而是由地方政府买单。在过去的五年,地方债务翻了一倍,达到24万亿,将近GDP的五分之二(见图)。如果就是这个数额,地方债还是可以管理的。但如果算上由政府提供默示担保的国有企业债务,中国的公共债务看起来就有点多了。中国的总债务,已经达到GDP的250%,这在新兴市场国家并不多见的。更重要的是,地方债务最近增长的速度,也让人担心。

 

因此,放缓公共债务的增速,是中国的首要问题——其中,地方政府在公共债务中占有很大的比例。中央政府已经限制了地方政府对于表外平台的滥用。在《预算法》修改之前,就法律角度而言,地方政府发债是受到限制的。为了绕开这个限制,地方政府设立了几千个被称为地方政府融资平台的公司,这些影子公司可以发行债券发行。这些平台公司,运营在民营和公共部分的广阔的灰色区域,其大规模采用,使得中央政府对于地方债务增长的限制,变得很困难——这些平台公司所占债务,将近中国总债务的一半。

 

但是不让地方平台公司借债,会导致地方政府资金来源的放缓。其他有可能的资金来源,也让人感到失望:一是贷款的资产证券化,政府让国有银行将贷款打包出售,这样做,从理论上可以为发放新贷款释放空间;另外是股票市场,如其为牛市,则可以让负债的国有公司引进新的投资者。但是,资产证券化进行得非常缓慢,而现在股票市场波动较大,使得吸引新的投资者变得十分困难。同时,作为地方政府收入最大来源的土地出售收入,今年则下降了将近五分之二。

 

但对于投资的需求仍然很迫切。在过去的五年内,中国花了让人难以吃惊的190万亿,用于房屋、道路、工厂、机场等建设,这是这样,还仍旧还有巨大的鸿沟。中国每名人工的资本存量,仅为韩国的四分之一,美国的五分之一。养老就是此种亏空的一部分。为达到发达国家的水准,中国需要将其养老院的580万床位翻倍。其他的缺口,包括供水管线、公共交通、医院和保障住房。

 

即使在经济下行的背景下,政府开始对债务说 “不”。这次,它试图使地方融资透明化。作为让地方政府之前使用影子银行融资工具的替代,政府让中央机构发挥了更大的作用。例如,在将来的几年,国开行和其他政府控制的位于北京的金融机构,将发行价值一万亿的债券,以进行新的投资。财政部也提高了各省债券发行的限额。同时,允许地方政府将其地方融资平台债务置换成更廉价的地方债券。另外,中国政府最近保证,将为下行的经济提供更直接的财政支持。

 

最开始,根据财政部的计划,本年的财政赤字为GDP的2.3%,但是分析师现在认为,财政赤字会接近3%。交通银行的连平预测:基础设施的支出将很快会提速,以弥补企业支出不足而留出的空间。这将有助于实现政府今年设定的7%目标——但那时,政府希望增长来自被激活的社会投资,而不是再次救助于地方政府的债务融资。

 

译自:《经济学人》 2015年9月12日  

  

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